Le Premier ministre grec Georges Papandréou a accusé les CDS souverains d’être en partie responsables de l’endettement, toujours plus grave, de son pays. Ceci parce que les marchés financiers ont répondu à une hausse en flèche de l’achat de CDS souverains grecs en augmentant les taux d’intérêt que la Grèce paie sur les obligations qu’elle émet pour lever des fonds. Fixés lors d’enchères publiques, ces taux avoisinent les 6 % actuellement, soit le double de ce que paie l’Allemagne, le moteur de l’économie en Europe.

Si le taux réservé à la Grèce est plus élevé, c’est que les marchés jugent plus élevé son risque de défaut sur paiements. Normalement, il est moins onéreux pour un gouvernement d’emprunter que pour une société, parce que le risque de défaut est moindre. Contrairement à une société qui, en cas de baisse de ses recettes, peut ne plus pouvoir payer ses dettes, un gouvernement a la possibilité d’imposer une nouvelle taxe aux citoyens pour générer des recettes fiscales. La Grèce est une exception, qui s’explique par le mauvais état chronique de ses finances publiques.

Beaucoup affirment que le problème vient de là, et non de spéculateurs sans scrupule. Selon Desmond Lachman, analyste des tendances économiques à l’ American Enterprise Institute (AEI), un groupe de réflexion conservateur de Washington, «  les CDS ont mis la pression sur la Grèce en attirant l’attention sur le problème. Mais ce n’est pas eux qui ont créé le problème ». M. Lachman note que la dette grecque était de 400 milliards de dollars, alors que la valeur totale des CDS souverains sur la Grèce n’était que de 9 milliards. Il ajoute toutefois que «  les régulateurs marquent un point lorsqu’ils dénoncent la vente de CDS ‘nus’ [lorsque l’acheteur ne possède par le titre sous-jacent]. Si une partie n’a pas un intérêt assurable, acheter un CDS n’a pas de sens. » Mais même si cette vente à nu exacerbait le problème, Lachman estime qu’à long terme, cela ne fera pas une grande différence. La clé du problème est la dette de la Grèce. Le déficit de la balance courante grecque a grimpé, en 2009, à 12,7 % de son produit intérieur brut (PIB) tandis que sa dette à long terme atteignait 120 % du PIB. Cet endettement résulte de dépenses chroniques élevées en secteur public et en retraites, couplées à la crise financière de l’automne 2008, à l’origine d’une grave récession mondiale.

L’association représentant le secteur des produits dérivés, l’ISDA ( International Swaps and Derivatives Association), prend la défense des CDS. Elle affirme que les CDS grecs ont été utiles pour «  contrôler le risque de l’investisseur et du prêteur ». Même les parties qui ne détiennent pas d’obligations d’État grecques peuvent avoir un intérêt légitime à acheter des CDS grecs, estime l’ISDA, si elles ont investi dans des banques, des sociétés, des obligations grecques, en sérieuse difficulté si Athènes ne pouvait payer. Et comme la Grèce est dans l’eurozone, un défaut pourrait être lourd de conséquences financières négatives pour celui qui a investi dans l’eurozone, poursuit l’ISDA. L’association vient de présenter un tableau qui illustre comment le commerce de CDS grecs est d’un niveau comparable à celui des CDS pris sur d’autres pays : 26 milliards de dollars sur l’Italie, 16 sur l’Espagne, 13 sur l’Allemagne, 9 sur la France.

Un analyste doute qu’il y ait eu autant d’échanges de CDS dans un but de spéculation qu’on ne l’a dit. «  Le pari est trop risqué. Si le pays n’est pas en défaut de paiement, vous perdez toute votre mise », explique l’analyste. Sans compter que le coût de l’achat de CDS grecs a grimpé en flèche lorsque la solvabilité grecque a chuté. En 2007, il en coûtait 5 000 dollars d’assurer 10 millions de dollars de dette grecque. Un chiffre passé à 425 000 dollars en 2010. Avec un taux d’intérêt sur les obligations d’État grecques de 6 % actuellement, continuer de prêter de l’argent à Athènes peut être une option plus lucrative que d’assurer contre un défaut de paiement. Un analyste note que l’Irlande, dont le déficit budgétaire est très élevé également, n’a pas connu autant d’échanges de CDS spéculatifs. Car, historiquement, l’Irlande n’a pas été endettée aussi longtemps que la Grèce et a procédé à des réductions de dépenses plus draconiennes que la Grèce ne l’a fait à ce jour.

Un autre aspect de la crise en Grèce concerne le rôle qu’a joué la banque américaine d’investissement Goldman Sachs dans la conversion d’une partie de la dette grecque en contrat de produits dérivés prétendument vendus sur le marché pour masquer l’ampleur de la dette grecque. La Federal Reserve et la Commission fédérale des opérations de Bourse enquêtent sur ce dossier. Le patron de la Fed, Ben Bernanke, a déclaré à une audition au Sénat, le 25 février, que «  les credit default swaps s’utilisent normalement comme instruments dérivés de couverture ». Il a ajouté que «  les utiliser de manière à déstabiliser intentionnellement une société ou un État est contre-productif ». La transaction a eu lieu lorsque la Grèce a tenté de montrer que ses finances étaient suffisamment saines pour qu’elle entre dans l’eurozone.

ÊTRE OU NE PAS ÊTRE EN DÉFAUT

La grande inconnue est de savoir si la Grèce sera en défaut de paiement ou pas. Lors d’un débat à l’AEI, le 22 mars, les experts étaient divisés sur ce point. Il y a peu de probabilités, selon Jacob Kirkegaard, du Peterson Institute for International Economics, et Georges Pineau de la Banque centrale européenne. Mais M. Lachman s’est montré moins catégorique, notant que comme la Grèce a commencé à réduire ses dépenses publiques, son ratio d’endettement à long terme devrait augmenter puisque le PIB grec (par rapport auquel se mesure la dette de 400 milliards de dollars) devrait diminuer. Carmen Reinhart, professeure d’économie à l’Université de Maryland, a prédit que la Grèce finirait en défaut de paiement. Elle a rappelé que, depuis son indépendance en 1829, la Grèce avait été en défaut de paiement la moitié du temps.

Depuis son indépendance en 1829, la Grèce a été en défaut de paiement la moitié du temps

Montant notionnel net de CDS grecs (1)

Mars 2009 : 7,4 milliards de dollars

1er janvier 2010 : $8,7 milliards

Mars 2010 : $9,2 milliards

(1) Maximum possible de transferts de fonds nets entre vendeurs et acheteurs

Source : ISDA